近日，火币HTX全球投资部门 HTX Ventures 发布最新研报《2026 年 CeFi、DeFi 与 TradFi 的融合：机构级混合架构正在如何形成》。研报认为，过去几年 CeFi、DeFi 与 TradFi 已沿各自产品线完成机构化建设，进入 2026 年，托管、抵押品、执行、收益和风险管理等层级被拆分并专业化，三个体系的专业机构正以模块化方式分工协作。
HTX Ventures 指出，需求端变化是结构性的，供给端能力也已就位，但该架构能否持续，取决于两个条件：短端利率能否覆盖中介成本，以及损失责任框架能否明确。
代币化基金开始进入交易所保证金体系
机构在交易所交易需预先转入保证金，占用期间通常不产生收益。CryptoQuant 数据显示，2026 年 7 月中心化交易所稳定币储备约 618 亿美元；按 2026 年 9 月 1 日 3 个月期美国国债 3.86% 的收益率计算，全行业每年放弃的利息收入约 23.9 亿美元。
Franklin Templeton 与头部交易所的场外抵押品合作是代表性案例。合格机构客户可将代币化货币市场基金份额 BENJI 用作交易保证金：份额由第三方托管方保管，交易所在风控账本记录其镜像价值，仓位照常在交易所撮合引擎成交，基金份额在质押期间继续产生国债收益。
HTX Ventures 认为，RWA 未来最大的市场之一可能是数字资产金融体系中的抵押品层。据 rwa.xyz 数据，截至 2026 年 9 月 9 日，BENJI 链上总价值约 6.87 亿美元，月度转账金额仅约 1,817 万美元。若这类资产主要用途是充当抵押品，衡量成功的指标应换成有多少交易场所愿意接受其作为保证金。
DeFi 收益通过托管方和交易平台接入机构账户
过去机构获取 DeFi 收益敞口需自建钱包、管理签名权限、选择协议，运营复杂度和内部风控审批是主要障碍。2026 年上半年，路径被改写：Fireblocks 将 Aave 和 Morpho 嵌入面向 2,400 多家机构客户的平台；BitGo 通过 Narval 网关开放 Aave、Spark 与 Tesseract，并与 Morpho 合作推出机构 Vault。交易平台一侧，部分交易所抵押贷款产品后台由 Morpho 提供，2025 年初上线，到 2026 年 5 月中旬累计放款约 23 亿美元。
接入扩大后，资金放在哪个借贷市场、承担多大敞口，交由 Galaxy、Sentora、Steakhouse、Gauntlet 等专业风险管理人决定。据 DefiLlama 统计，这一赛道目前管理资金约 92.6 亿美元。研报构建的示意模型显示：以 3.86% 底层收益计算，每 100 美元每年产生 386 个基点收益池，托管、镜像结算、Vault 基础设施、借贷协议和风险管理人合计拿走约 100 个基点；其中风险管理人按 15% 业绩费上沿估算约 58 个基点，占中介层收益一半以上，但其既不承担托管责任，也不对损失做资本性赔付。若短端利率降至 2.00%，同样费率结构将占用约 37.5% 的总收益。
新的分工还需经过损失事件检验
2025 年 11 月，Stream Finance 一名外部基金经理造成约 9,300 万美元亏损，其生息稳定币 xUSD 在 24 小时内下跌约 77%。由于 xUSD 在多个借贷市场被循环抵押，亏损最终演变为约 2.85 亿美元的跨协议债务敞口，而部分市场把 xUSD 预言机价格硬编码为 1 美元，真正脱锚时清算没有触发。2026 年 4 月，KelpDAO 跨链桥遭攻击，约 2.92 亿美元无支撑的 rsETH 被存入 Aave 借出真实资产。Aave 自身合约没有漏洞，48 小时内仍流出 84.5 亿美元存款。
两起事件暴露同一组问题：链上缺少清算所和结算周期这类缓冲，一个预言机设定错误可在几小时内把损失传到多个协议；收取业绩费的环节和最终承担损失的主体并不一致，协议方、风险管理人与托管方各自都能找到不负责的理由。
三个体系正在拼成一套机构堆栈
HTX Ventures 认为，若上述趋势持续，机构数字资产市场将逐渐形成一套统一的机构级堆栈：代币化国债、货币基金、稳定币和主流加密资产经合格托管进入统一抵押品管理层，再根据需求部署到交易所、OTC 柜台和 DeFi 借贷市场，风险管理人、预言机、合规与监控贯穿整个流程。架构重组改变了风险传导路径和承担损失的主体，风险总量并没有因此变小。
研报给出三项可在未来两个季度观测的指标：风险管理人的管理规模能否在下一次重大损失事件后恢复；是否出现同一笔代币化抵押品被两家以上交易场所同时接受的案例；3 个月期国债收益率跌破 3.00% 时，场外抵押品的新增机构客户是否放缓。HTX Ventures 表示，将持续跟踪这些指标，用实际数据检验并更新对这一轮融合的判断。
关于 HTX Ventures
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